пропозиції роботи
konto usunięte
Temat: Kryzys 2008 - Czy ktoś mógł się tego spodziewać?
To będzie rok wpływu państwa na gospodarkę. Tak przynajmniej mówi prezydent-elekt Barack Obama, który przygotowuje duży pakiet bodźców do wdrożenia pod koniec stycznia niebawem po inauguracji prezydentury.To samo twierdzi dyrektor zarządzający Międzynarodowego Funduszu Walutowego Dominique Strauss-Kahn. Jeździ on po świecie i powtarza, że “bodźce fiskalne są kluczowe dla przywrócenia globalnego wzrostu”. Zgadzają się z tym poglądem także przywódcy Grupy 20 krajów przemysłowionych i rozwijających się. W listopadzie zadeklarowali współpracę na rzecz “przywrócenia globalnego wzrostu oraz wprowadzenie niezbędnych reform systemów finansowych”.
Ale całe to gadanie o tym, jak rządy wkroczą do akcji, by przywrócić równowagę gospodarczą, zakłada, że mają one skąd wziąć środki na sfinansowanie ogromnych dodatkowych wydatków.
Rząd może coś zdziałać tylko jeśli od kogoś pożyczy. Stosuje się to zarówno w przypadku uznaniowych wydatków, które będą mieć miejsce w USA, jak i automatycznych konsekwencji wyższych wydatków socjalnych w Europie, gdzie system osłonowy jest hojniejszy. A to, ile może pożyczyć, zależy od rynku obligacji.
Planuje się nowe emisje na ogromną skalę. W tym roku w USA pożyczki rządowe dojdą do 2 bilionów dolarów co stanowi równowartość ok. 14 proc. PKB. Planowana na 146 mld funtów sprzedaż papierów brytyjskich odpowiada niemal 10 proc. PKB. Do tego dochodzą tysiące miliardów dolarów gwarantowanego przez państwo długu banków i innych podmiotów prywatnych na całym świecie.
Nawet w Niemczech, gdzie ministrowie pomstują na “tępy keynesizm” anglosaskich pakietów fiskalnych, przewiduje się wzrost zadłużenia państwa. Wielkie ilości nowych obligacji wpływających na rynki całej Europy będą sprawdzianem apetytu inwestorów. W styczniu emisje będą się pojawiały w tempie 20 mld dol. tygodniowo, dwa razy tyle ile rok temu.
Istnieje ryzyko, że niektóre rządy nie zdołają zebrać tylu pieniędzy, ile by chciały – albo będą zmuszone płacić wyższe odstetki zdolne przyciągnąć inwestorów. W najgorszym razie znaczna ilość emisji obligacji rządowych może zakłócić ponowne otwarcie rynków kredytowych w sektorze prywatnym, bowiem inwestorzy będą woleli sięgać po bezpieczniejsze papiery skarbowe szeroko dostępne na rynku.
Na pierwszy rzut oka na rynkach obligacji skarbowych wszystko wydaje się w porządku. Ucieczka ku bezpiecznym aktywom zapewniła wysoki popyt, przynajmniej na rynku wtórnym. Dochody – odwrotnie proporcjonalne do ceny – spadły gdzieniegdzie do poziomów nie notowanych od 50 lat: poniżej 1 proc. w Japonii, 2 proc. w USA, ok. 3 proc. w Niemczech i Wlk. Brytanii. To oznacza, że państwo może brać tanie pożyczki. Niektórzy analitycy mówią nawet o możliwości powstania bańki cenowej.
Dzieje się tak dlatego, że spowolnienie gospodarcze i obawy o stan systemu finansowego ożywiły popyt na bezpieczne papiery skarbowe krajów rozwiniętych, uznawane za wolne od ryzyka. Nikt się nie spodziewa, by któryś z tych krajów mógł ogłosić niewypłacalność.
- W przeszłości wysokie wartości emisji oznaczały spadek oprocentowania. A to dlatego, że gospodarki w takim momencie są w kiepskim stanie, co sprzyja kupowaniu obligacji – ocenia Peter Schaffruk z Dresdner Kleinwort.
W chwili gdy stopy procentowe spadają do rekordowo niskich poziomów dlatego że banki centralne usiłują rozkręcić swoje gospodarki i gdy pojawia się perspektywa deflacji, inwestorzy dalej będą kupować obligacje, ponieważ zapewniają stałą stopę procentową i nie zależą od wahań na giełdach.
Możliwość pojawienia się deflacji dodatkowo podniosła popyt na obligacje skarbowe. Inwestorzy spodziewają się bowiem, że wiele krajów pójdzie wkrótce za przykładem Rezerwy Federalnej i zaleci bankom centralnym wykup obligacji skarbowych aby pomóc gospodarce uniknąć deflacji.
Wielu analityków przewiduje, że te czynniki sprzyjające obligacjom się utrzymają. Eksperci z Capital Economics na przykład twierdzą, że dochody z obligacji będą jeszcze spadać. Ich zdaniem polityka monetarna pozostanie mało restrykcyjna o wiele dłużej niż myślą gracze na rynku, a stopy procentowe nie wzrosną przed rokiem 2011. Przewidują również, że presja deflacyjna będzie coraz intensywniejsza wskutek wolniejszego wzrostu gospodarczego i spadających cen aktywów.
Inne wkaźniki rynku obligacji wskazują jednak, że sytuacja nie jest aż tak spokojna i przychylna jak sugeruje wysokość zysków z obligacji skarbowych największych państw.
Dochody z powiązanych z inflacją obligacji podskoczyły zeszłej jesieni, kiedy kryzys finansowy przybrał na sile. Ponieważ obligacje powiązane z indeksami są odporne na efekty oczekiwań inflacyjnych, stanowią lepszą miarę zaufania inwestorów do rządu i jego zdolności do spłacenia długu. A to zaufanie spada.
Zarówno nominalne, jak i realne dochody z obligacji sugerują więc, że inwestorzy oczekują ostrego spadku inflacji i chcą większej ochrony przed niewypłacalnością. Ten sam wniosek wynika z obserwacji bardzo jeszcze płytkiego rynku swapów kredytowych dotyczących długu państwowego. Koszt ubezpieczenia się od niewypłacalności wzrósł w odniesieniu do wszystkich państw rozwiniętych.
Te ruchy na rynku mogłyby prowadzić do bańki nominalnych cen obligacji, co sugeruje w swojej prognozie na 2009 Instytut Finansów Międzynarodowych skupiający największe banki świata: “Trudno pogodzić trend cenowy na rynku obligacji z polityką gospodarczą (monetarną i podatkową) nakierowaną na stymulowanie gospodarki”. Nawet jeśli ruchy na rynku obligacji to tylko kolejny przykład nieefektywnego szacowania ceny, to i tak pozostaje niepokojące, że realne stopy procentowe wzrosły, gdy rządy zaczęły intensywniej brać pożyczki.
Drugi powód do obaw dostarczają mniejsze kraje europejskie, których obligacje zaczęły nagle przynosić o wiele wyższe zyski niż niemieckie, chociaż obowiązuje w nich ta sama waluta. Pod koniec 2007 r. koszty obsługi długu publicznego w Portugalii, Włoszech, Grecji i Hiszpanii nie były wyższe niż w Niemczech. Różnica zysków z 10-letnich obligacji była największa we włoszech (0,3 pkt). Tymczasem pod koniec grudnia 2008 spready wzrosły do 0,8 pkt w Hiszpanii, ponad 1 pkt w Portugalii i Włoszech a w Grecji aż do 2 pkt.
Dziesięć lat po wprowadzeniu euro rynki obligacji zaczęły odnotowywać różnice w ryzyku kredytowym w obrębie strefy, co ogranicza możliwości zaciągania pożyczek przez mniej wiarygodne kraje.
Trzeci powód do niepokoju, to coraz trudniejszy przebieg licytacji obligacji w ostatnich tygodniach. Szef działu badań stóp procentowych w UBS Roger Brown mówi: „W Wielkiej Brytanii doszło do bardzo kiepskiej aukcji kilka dni po tym, jak rząd ogłosił plan ekspansji fiskalnej. Fakt, że trudności pojawiły się tak szybko, zanim jeszcze doszło do zapowiedzianej emisji, bardzo źle wróży na przyszłość. Być może rządy będą musiały w którymś momencie zacząć płacić znacznie wyższe odsetki, aby zachęcić inwestorów do kupowania obligacji”.
Kłopoty wystąpiły nie tylko w Londynie. Wszyscy główni emitenci mieli trudności, łącznie z ostrożnymi Niemcami. W listopadzie nie udała się aukcja obligacji w Niemczech. To budzi szczególny niepokój, ponieważ Niemcy posiadają jeden z największych i najbardziej płynnych rynków obligacji na świecie. Także Holandii nie udało się w zeszłym miesiącu osiągnąć zamierzonej sprzedaży, Belgia i Hiszpania odwołały emisje z powodu braku popytu. Inni emitenci (np. Francja) zostali zmuszeni do zapłacenia wyższych odsetek.
Wszystkie te problemy pojawiły się bardzo wcześnie, ale główny sprawdzian nastąpi z pewnością w tym miesiącu. Styczeń to na ogół najtrudniejszy miesiąc dla obligacji. Analitycy szacują, że w Europie pojawi się w styczniu. ok. 150 mld dolarów emisji, prawie dwa razy więcej niż w poprzednich latach. Ten nasilony napływ utrzyma się przez pierwszy kwartał – na rynku wedle prognoz będzie do wzięcia 350 mld dol. To o ok. 100 mld więcej niż w roku ubiegłym i stanowi rekord wszechczasów, jeśli chodzi o pierwszy kwartał roku.
W miarę jak coraz częściej aukcje kończą się fiaskiem, koszt uzyskania pożyczki wzrośnie. – W tej chwili to jest kwestia ceny, a nie odmowy kupna ze strony inwestorów. Jeśli zapewnisz wyższy zysk, możesz ich przyciągnąć - ocenia Schaffrik
Żeby jeszcze pogorszyć obraz sytuacji, wspomnijmy o rekordowej ilości gwarantowanych przez państwo obligacji bankowych, wedle szacunków w tym roku ich wartość osiągnie 2 bln dolarów. Będą one stanowiły bezpośrednią konkurencję dla papierów skarbowych, bowiem gwarancja państwa daje im ten sam status zero ryzyka. Wyższe zyski lub odsetki oferowane przez banki mogą skusić wielu inwestorów bardziej niż emisje rządowe.
Meyrick Chapman z UBS twierdzi: „Istnieje poważne niebezpieczeństwo, że na rynku zrobi się za duży tłok: zbyt wiele obligacji dla zbyt niewielu inwestorów. Dotyczy to szczególnie dłuższych terminów i mniej pewnych emitentów.
Przy tak wielkiej konkurencji między rządami w poszukiwaniu funduszy, inne firmy będą bardzo niechętnie podchodziły do idei emitowania obligacji. Ponieważ to zaś może opóźnić ozdrowienie gospodarki, władze (zwłaszcza w USA) by może uruchomią bezpośredni skup długu sektora prywatnego, aby obniżyć koszty pożyczek. Celem takiej operacji byłoby stworzenie bezpośredniego bodźca dla gospodarki oraz zmniejszenie ryzyka deflacji.
Jak na ironię, jeśli to wszystko się uda, to moment ozdrowienia gospodarki będzie zarazem momentem krytycznym na rynku obligacji skarbowych. - W miarę jak rośnie aktywność gospodarcza, nominalne zyski z obligacji rosną, co sprawia, że obsługa odsetek staje się bardziej kosztowna – tłumaczy Sean Shepley z Credit Suisse. - Należałoby się spodziewać wyższych wpływów z podatków i mniejszego obciążenia ze strony systemu zasiłków, więc dojdzie w pewnym stopniu do cyklicznej poprawy stanu finansów publicznych. Ale i tak w wielu krajach może się nasilić presja na obniżenie deficytu budżetowego.
Kiedy do tego dojdzie, nie będzie już obaw przed deflacją a politycy będą myśleć raczej o podnoszeniu niż cięciu stóp. Nie będzie się już dyskutować o drukowaniu pieniędzy w celu wykupienia długów firm. Inwestorzy zaś zwrócą się w stronę bardziej ryzykownych aktywów i wyprzedadzą posiadane obligacje skarbowe.
